作者 | 陈序宁

3月20日，小鹏汽车(NYSE:XPEV/HK.9868)披露的最新季度财报（2025年第四季度）创下“三高”：单季度交付量历史新高、单季度收入历史新高、单季度毛利率历史新高。“三高”合力推动之下，小鹏汽车首次在单季度实现了正向的净收益：净利润3.8亿元。

当下半场进入物理AI时代，竞争不再取决于谁讲了更大的故事，而取决于谁把能力变成结果。小鹏正在完成这一步。

过去几年，它为技术投入付出了时间与成本；而现在，这些能力开始在产品、销量与利润上被验证，并逐步形成可复制的体系。

这意味着，小鹏的变化不在于“更快”，而在于技术引领差异化，在下半场等风来，慢慢赢。

前期研发投入效果显现，小鹏进入利润释放空间

如果只看表层数据，这份财报超出市场对小鹏的预期：收入与交付规模继续保持快速增长，当季实现收入222.5亿元人民币，同比增长38.2%；交付量116,249台，同比增长27%。

过去几年，新能源汽车行业竞争的趋势是：车企获取规模主要依赖价格战。不少车企在销量增长的同时，利润端却出现明显塌陷，甚至出现卖一台亏一台的问题。在这样的背景下，小鹏过去一年的毛利率稳定上升——毛利率已连续4个季度持续增长，证明其增长并非建立在价格战的基础上。

这背后隐含的更深一层逻辑是，小鹏的单车模型已经基本跑通。未来随着销量和规模放大，将同步进入利润释放期。

第四季度，小鹏实现净利润3.8亿元。“通过以技术领先驱动的商业模式，达成了与传统车企迥异的盈利路径。”小鹏汽车董事长、CEO何小鹏表示。数字上，也验证了小鹏在前期的投入已经开始带来结果：2025年第四季度服务及其他毛利率为70.8%，相较而言，2024年同期为59.6%。

费用结构的变化同样值得关注。财报显示，小鹏本季度研发费用为28.7亿元，占收入比例为12.9%；销售、一般及行政开支费用为27.9亿元，占比12.5%。这已经是小鹏多个季度研发费用高于销售费用。

这具有更强的信号意义。过去，小鹏以技术驱动著称，研发投入长期处于高位，因此承受较大的盈利压力。从资产和费用看，小鹏的研发投入更像是稳定沉淀下来的资产，因为车企进入更激烈的肉搏战，小鹏的毛利率反而提升。这说明，公司的研发投入，随着时间的增长，变成了公司的竞争优势和护城河的一部分。

在当前行业分化加剧的阶段，这种研发带来的产品差异化和销量增长，本身就是一种稀缺能力。

技术领先兑现到产品，小鹏迎来拐点

在中国新能源汽车公司中，小鹏一直是一个相对独特的存在。它选择了一条更重技术、智驾更重自研的路径：坚持全栈自研。

但问题在于，过去很长一段时间，这种技术优势并没有完全打造成差异化的产品和体验。因此，小鹏曾面临一个典型困境：技术领先，但用户不买单；投入巨大，但回报周期漫长。

然而，从四季度财报及相关经营数据来看，一个重要变化正在发生——技术能力开始放大产品的差异，比如已经推送的第二代VLA，成为小鹏技术领先的一大亮点。

何小鹏在财报电话会上表示，今年3月初，第二代VLA通过自动驾驶“物理图灵测试”，在部分场景下，乘客已难以分辨是司机还是AI在驾驶。当前，小鹏全国732家门店已全面开放第二代VLA试驾，3月日均试驾量环比提升一倍，Ultra及Ultra SE车型销量占比提升超过一倍。

未来3至6个月，第二代VLA有望显著提升试驾转化率，并大幅增强用户粘性。“小鹏汽车要扩大AI汽车的全球市场份额，完成L2+辅助驾驶向L4自动驾驶的跨越，并让第二代VLA走向海外。”

这意味着，小鹏前期的研发投入和技术创新，在2025年四季度已经开始在产品端和财务上开花结果。

更进一步，这种能力开始出现外溢。

与大众汽车集团的合作，就是一个典型信号。3月13日，大众汽车与小鹏汽车首款联合开发车型与众08在大众安徽按计划正式投产，从双方签署联合开发技术合作协议到量产仅用时24个月。这一合作不仅带来直接的技术授权或联合开发收入，更重要的是，它验证了小鹏汽车技术体系的可复制性：其AI与智驾能力，不只服务于自身产品，也可以成为对外输出的“基础设施”。

当然，这一阶段仍处于早期。无论是技术授权规模，还是对整体收入结构的贡献，目前仍然有限。但方向本身，比当下的收入体量更重要。

在电话会上，何小鹏强调：小鹏汽车正处在物理AI应用的历史性转折点，今年物理AI相关研发投入预计提升至70亿元。“对AI的研发投入在长期将会创造巨大的回报，在物理AI技术和商业化的绝对领先将会打造我们的核心竞争力。”

行业下半场，小鹏等来顺风期

进入2026年，汽车业已逐渐形成共识：在行业红利消退，新能源渗透率接近新高的背景下，车企将迎来拼核心竞争力的下半场。

下一轮竞争的胜负手，取决于两个核心变量：

一是盈利能力，这指的不是短期账面利润，而是要有可控的成本结构、健康的现金流和持续盈利的能力；二是技术转化效率，即能否快速将技术储备转化为产品力与收入。

在盈利层面，随着毛利率修复、费用率优化，小鹏的业务和财务模式已初步回正：现金流充裕，规模增长不再伴随亏损放大，即使行业环境承压也能守住盈利底线。

在技术带来的产品竞争优势和差异化方面， 第二代VLA将逐步应用到公司的全系列产品上（包含机器人、Robotaxi等），在行业竞争白热化的背景下，技术带来的差异化和护城河正在被重新定义。

去年11月，摩根士丹利基于从造车到“物理AI生态”的战略升级，将小鹏汽车的目标价上调12%至34美元/131港元。高盛在最新研报中认为，小鹏汽车在智驾能力、底层技术布局、销量增长及海外扩张方面均展现出显著优势。

过去的小鹏是一个拥有能力、技术前瞻的公司，在行业快速发展的初期，小鹏也承受过叫好不叫座的质疑，经历过漫长的等待期。

当下，一个相对明确的判断是，小鹏汽车最重要的变化在于，在行业都放缓增长、大家开始拼核心竞争力的时候，小鹏反而迎来了技术带来的领先和产品的顺风期。

封面来源：企业官方