作者丨高 飞
出品丨最商业
长鑫科技上市后，7月31日盘中市值一度突破4万亿，合肥国资又赢麻了。
但很少有人注意到，隔壁河南也押中了一个科技独角兽。
它叫超聚变。
2026年《财富》中国500强榜单上，河南新增两家上榜企业。其中一家是蜜雪冰城（423位），另一家就是超聚变，首次上榜便跻身285位。
今年5月，超聚变创业板IPO获受理，计划募资80亿元，这也有望成为河南史上最大的IPO。
更鲜为人知的是，超聚变原本是华为的X86服务器业务，因为美国制裁被迫剥离，当年是河南国资果断出手，将团队、技术和产品体系接到郑州。
● 位于郑州航空港的超聚变数字技术有限公司。图源：搜狐科技
2021年，超聚变刚独立出来，年营收仅3.45亿元，而2025年已经达到582.46亿元，服务器出货量排名中国第二。
从落户郑州到成为河南最大科技独角兽，超聚变只用了不到5年。
但近600亿元营收背后，它到底是如何活下来的？跟华为脱钩以后，又能否彻底成长为另一家科技巨头？
很多人第一次听到“超聚变”这个名字，容易将它和核聚变联系起来。
但其实，它做的是服务器。
芯片再强，也要装进服务器，再将成百上千台服务器连接起来，才能真正变成算力。
如果把CPU、GPU比作发动机，服务器就是一辆完整的汽车。
而超聚变做的，就是从英伟达、英特尔以及国内厂商采购芯片，再完成主板设计、供电、互联和整机组装等流程，最后向客户交付服务器。
● 超聚变5288V7服务器
和很多整机厂商不同，超聚变算得上“出身名门”，其前身正是华为X86服务器业务。
早在2002年，华为就已涉足服务器领域，经历了近20年的经验积累和技术沉淀，到2021年时，华为服务器销售额已经跻身中国前三。
但这项业务有个绕不开的命门。
当时主流服务器大多采用X86架构，核心处理器来自英特尔和AMD，自从华为被美国列入实体清单后，芯片采购和技术授权举步维艰。
2020年荣耀从华为剥离时，任正非说了一句名言：“美国某些政客不是为了纠正我们，而是要打死我们。”
相似的一幕，很快又发生在华为服务器业务上，摆在华为面前只有两条路。
一是继续依赖海外芯片，对随时可能断供的X86业务抱有幻想；二是集中资源发展鲲鹏生态。
结果很明显，华为选择了后者，X86服务器业务则被整体剥离。
2021年9月，超聚变数字技术有限公司在河南成立，11月华为退出全部股份，河南国资旗下超聚能100%接盘。
不过，超聚变虽然失去了华为的名字，却保住了团队、技术等华为服务器业务最值钱的家底。
例如，现在超聚变的7名高管，包括副董事长兼总经理刘宏云，副总经理张小华、毛智、翁叶青、范瑞琦、蓝文广、徐元君，全都是华为走出来的老兵。
● 超聚变副董事长兼总经理刘宏云
但是这些，都只能解决“有没有能力做”的问题，能否恢复供应链、有没有客户继续下单，以及公司现金流从哪里来，都是更为现实的考验。
关键时候，又是河南国资拉了一把。
2022年，超聚变以委托贷款形式向控股股东河南超聚能借款30亿元；2023年2月，超聚能豁免其中22.5亿元。2023年，超聚变还获得了约4亿元的政府补助。
除了给钱，河南还帮超聚变重建生产能力。从选址到郑州基地里首台服务器下线，耗时仅55天，生产线在不到2个月内跑了起来。
这笔交易后来常被形容为河南国资“捡漏”，但站在2021年的时间节点，这更像是一场高风险的产业豪赌。
因为当时，风雨飘摇的超聚变，存在三处未知。
哪怕换了壳子，海外芯片能否恢复供应未知；老班底组建新团队，能否跑起来未知；AI热潮尚未到来，服务器市场能否有广阔的前景未知。
好在，超聚变很快交出了第一张答卷。
2022年，公司独立运营的首个完整年度，销售收入突破100亿，算是独立活了下来。
更幸运的是，也是这一年底，随着ChatGPT引爆科技圈，生成式AI开始席卷全球。
身处算力基础环节的超聚变，迎来了翻身改命的机会。
今年7月，超聚变又在郑州航空港拿地了。
其全资子公司以4005万元，拿下一块约75亩的工业用地，用于建设超聚变智慧制造园区及研发中心。
● 超聚变智慧制造园区及研发中心项目建设已处于公示期
超聚变正在冲刺IPO，却依然敢重仓扩产，底气或许来自它过去几年的业绩。
2023年到2025年，超聚变营收从250.92亿元增长至582.46亿元，归母净利润也从约5亿增长至10.3亿元。
带动这轮增长的，正是AI服务器。
2023年，超聚变AI服务器收入占比在25%左右；到了2025年，这一占比已超过50%。
换句话说，超聚变现在每卖出100元产品，就有50元来自AI服务器。
不过服务器这门生意，并不是简单地把芯片买来组装成“铁盒子”。
即便使用同一型号的GPU，主板如何设计、芯片之间如何高速互联、供电能否保持稳定，以及几十台服务器如何协同工作，都会影响算力最终能释放多少。
就拿散热来说，已经成了AI服务器最难解决的问题之一。
传统服务器主要依靠风冷，但到了高密度AI集群里，芯片堆得越多，算力密度越高，产生的热量也越集中，行业对液冷的需求随之增加。
比如超聚变的FusionPoD整机柜液冷服务器，采用100%原生液冷设计，将服务器节点、供电、网络和液冷系统整合在同一个机柜内，并采用电、网、液“三总线盲插”设计，只需要把服务器节点推入机柜，电路、网络和液冷接口便能同时连接。
2022年至2025年，超聚变的标准液冷服务器市场份额连续四年位居国内第一。
不仅是液冷技术，超聚变招股书显示，目前公司已经具备从PCB设计到供电、散热、系统软件和测试验证的完整能力。
值得注意的是，今年7月，在上海举行的2026世界人工智能大会上，超聚变又带着“Token Factory”体系亮相，展示了企业级AI生产系统和相关硬件产品。
● 2026 WAIC大会超聚变展台。图源：大河财立方
而在软件层面，它已经推出FusionOS服务器操作系统、Fusion AI Space大模型加速引擎和FusionOne AI一体化解决方案，覆盖模型适配、推理加速和集群管理等环节。
这意味着，超聚变正在尝试从一家服务器硬件厂商，向算力、操作系统和模型部署一体化的AI解决方案提供商转型。
根据IDC数据，2025年，超聚变在中国服务器市场的份额达到14.2%，出货量位居国内第二；国产化服务器销售额排名国内第一。
这样一家硬科技独角兽，对河南尤其重要。
2026年《财富》中国500强中，河南有15家企业上榜，但其中不少巨头集中在矿产、食品等领域。
● 15家河南企业入选2026《财富》中国500强
河南长期缺少一家具有全国影响力的“总部型科技龙头”。
超聚变恰恰能补上这个短板。
目前，它已在郑州建成8条生产线，具备年产65万台服务器的能力，超过60%的制造能力布局在河南。同时围绕相关配套，已有80余家上下游企业在郑州航空港集聚。
对河南来说，比起近600亿营收，超聚变的价值更在于，它能把服务器制造、研发人才和上下游产业链一起留在郑州。
不过，现在超聚变只是能证明自己可以做大，下一步要证明的，是能不能做强。
卖服务器，本质上是一门夹在上下游之间的生意。
上游的芯片厂商供应零部件，下游的互联网大厂握着订单，服务器厂商夹在中间，很难有太强的定价权。
2025年，直接材料占超聚变主营业务成本的约98%，大部分成本都来自GPU和内存等核心零部件。
这也造成了一个反差，去年超聚变近600亿营收，归母净利润仅10.3亿元。
如果细看超聚变AI服务器收入，2024年到2025年，从225.05亿元增长至296.29亿元，多卖了71亿元；但这项业务的毛利却从26.84亿元降至19.42亿元，反而少赚7亿多元。
● 近3年超聚变营收结构变化。图源：超聚变招股书
同期，AI服务器毛利率从11.93%降至6.55%。
这不仅是超聚变一家的问题。2025年，浪潮信息主营业务毛利还不到5%，紫光股份计算业务在上半年的毛利也仅在6%左右。
这说明服务器行业看似动辄数百亿营收，实则是赚“辛苦钱”。
而对于超聚变来说，想继续往上走，还要解决三个难题。
其一是公司供应链和客户过于集中。
2025年，超聚变前五大供应商占采购金额的70%以上；前五大客户则贡献了约55%的收入。
更有意思的是，超聚变的一些大客户，同时也是它的供应商。
在这类订单中，上游的核心零部件，下游的采购规模和价格，都被同一家企业掌握，留给超聚变的利润空间更加有限。
其二是自有技术还没充分转化为收入。
超聚变脱胎于华为，也延续了重视技术投入的传统。
过去3年，公司累计投入研发超35亿元，拥有1321名研发人员，获得的2313项专利里，约9成都是发明专利。
但目前，超聚变的收入仍然主要来自服务器硬件。毛利率接近19%的AI解决方案和操作系统，一年收入仅6.3亿，约占总营收的1%，不足以撑起新的增长曲线。
● 今年7月，超聚变“共建智能体时代”论坛在上海举行
其三是现金流压力。
为保证及时交付服务器，超聚变需要提前采购GPU、内存等零部件，并为大客户承担一定账期。
截至去年底，公司存货余额达到212.06亿元，经营活动现金流连续三年为负，累计净流出约95.56亿元。
如何解决这些问题，超聚变已经给出了一部分答案。
此次IPO计划募资80亿元，其中接近50亿元用于算力基础设施和关键技术，20.3亿元用于建设智慧制造园区及研发中心，10亿元用于补充流动资金。
相比超聚变去自己造GPU，更现实的方向，是兼容更多芯片和计算架构，并强化液冷、供电、高速互联和系统软件，降低对单一上游厂商的依赖。
此外，软件业务也是超聚变接下来将重点投入的方向。
如果客户除了购买服务器，还愿意为部署模型、推理加速、集群管理和更高算力利用等买单，那超聚变才有机会摆脱纯靠硬件规模增长的低毛利模式。
合肥国资押中长鑫，靠的是十年等待；河南国资能否押中超聚变，也还需要时间验证。
这家年营收逼近600亿元的独角兽，今天已经走到了上市门口。
但上市只是中场。毛利率能否止跌、现金流能否转正、自有技术能否赚到更多钱，才决定河南国资能否再次上演硬科技投资神话。